基本面不一樣:具有零售特色的成長性國有大行。郵儲銀行為全國營業(yè)網(wǎng)點數(shù)最大、覆蓋面最廣的大型零售商業(yè)銀行。零售特色鮮明,負債端有較深的護城河,資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異,盈利能力逐步提升,是具有差異化特色的國有大行。
AH溢價不一樣:A股定價更合理。從近期回A的幾家上市銀行看,郵儲銀行A股定價溢價率較低、僅為25%,且今年來H股表現(xiàn)顯著優(yōu)于市場及板塊。目前A股銀行板塊內(nèi)估值分化明顯,零售銀行有明顯的估值溢價。郵儲銀行具有天然的零售銀行稟賦,后期潛能釋放有望帶來更高的估值溢價。此外從業(yè)績增長和分紅角度看,郵儲銀行的定價也具有合理性,具有較強的安全邊際。
發(fā)行方案不一樣:戰(zhàn)略配售護航后市表現(xiàn)。郵儲銀行戰(zhàn)略配售數(shù)量約占發(fā)行總量的40%,獲配股票鎖定期不低于12個月,起到了壓艙石的作用,是后市表現(xiàn)穩(wěn)定的重要支撐。此外70%的網(wǎng)下配售股份的鎖定期為6個月。行使"綠鞋"后,發(fā)行總量中有近45%實現(xiàn)分期鎖定,可有效減小流通盤帶來的拋壓。
綠鞋機制帶來不一樣:43億綠鞋資金和穩(wěn)定股價承諾,平抑波動。郵儲銀行引入綠鞋機制,新股發(fā)行后30天之內(nèi),如果股價出現(xiàn)低于發(fā)行價的情況,將有43億的綠鞋資金入場。10年來A股僅有3單IPO設置了綠鞋:工商銀行(2006年)、農(nóng)業(yè)銀行(2010年)和光大銀行(601818,股吧)(2010年),均在上市30天內(nèi)全額執(zhí)行,在"綠鞋"行使期內(nèi)股價均表現(xiàn)良好,平均股價漲幅超過10%。
投資建議:郵儲銀行為全國營業(yè)網(wǎng)點數(shù)最大、覆蓋面最廣的大型零售商業(yè)銀行。零售特色鮮明,負債端有較深的護城河,資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異,盈利能力逐步提升,是具有差異化特色的國有大行。總體看,郵儲銀行估值的安全邊際高,看好郵儲銀行未來的穩(wěn)健、持續(xù)的收益。
基本面不一樣:具有零售特色的成長性國有大行
郵儲銀行具有在業(yè)務模式、渠道、零售客戶方面的獨特基因。1)全球唯一的"自營+代理"模式。郵儲銀行依托郵政集團的代理網(wǎng)點,建立了中國銀行同業(yè)唯一的"自營+代理"運營模式,跟集團在營銷、代理吸收存款、代理中間業(yè)務、其他綜合服務方面展開服務。依托郵政集團的代理網(wǎng)點,郵儲擁有了數(shù)量最多、覆蓋最廣的分銷網(wǎng)絡。截至2019年6月末,郵儲銀行擁有39680個營業(yè)網(wǎng)點,其中自營網(wǎng)點7,945個,占比20.02%;代理網(wǎng)點31,735個,占比79.98%。營業(yè)網(wǎng)點覆蓋中國所有城市和99%的縣域地區(qū)。2)網(wǎng)點和服務深度不斷下沉,縣域和農(nóng)村地區(qū)實現(xiàn)廣覆蓋。從網(wǎng)點的地域?qū)傩苑植紒砜,城市網(wǎng)點11,935個,縣城網(wǎng)點8,742個,農(nóng)村網(wǎng)點19,003個。
3)擁有中國商業(yè)銀行最大規(guī)模的零售客戶基礎。郵儲銀行發(fā)揮貼近客戶的網(wǎng)絡優(yōu)勢,打造社區(qū)金融服務生態(tài)圈,突出社區(qū)銀行特色,零售優(yōu)勢突出。從1H19的表現(xiàn)看,資產(chǎn)端零售貸款占比達到貸款總額的54.24%,其中個人按揭貸款占比33.33%,在上市銀行中處于較高水平;負債端儲蓄存款占比總存款比例為87%,為行業(yè)最高水平,存款穩(wěn)定性高,零售負債優(yōu)勢明顯;收入端,個人銀行業(yè)務收入貢獻總營收的61.33%,占比亦處行業(yè)較高水平,為公司的主要貢獻點。
負債端較深的"護城河",ROA有成長空間。郵儲銀行在渠道和零售客戶鞏固的優(yōu)勢打造了其在資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)方面的特色:資產(chǎn)端貸款有定價優(yōu)勢,負債端有結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(存款占比達95%以上)。一方面,這樣的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)給郵儲銀行帶來了顯著高于同業(yè)的息差水平,凈利息收入對利潤的貢獻度較高;另一方面,凈利息收入占比較高的營收結(jié)構(gòu)也使得郵儲銀行的營收對利率變動更加敏感。同時獨特的代理模式也為郵儲銀行帶來了較高的儲蓄代理費用,使得費用相對其他五大行較高,因此盈利整體弱于其他大行,1H19ROA要低于其他五大行平均水平。
風控能力優(yōu)異,多維度看資產(chǎn)質(zhì)量在國有大行中處于優(yōu)異水平。無論是從不良維度、逾期維度、還是撥備維度,郵儲銀行的資產(chǎn)質(zhì)量在國有六大行中均處于較為優(yōu)異的水平,在不良認定極為嚴格的前提下(1H19逾期90天以上貸款全部納入不良,逾期60天以上貸款納入不良為99.70%,逾期30天以上貸款納入不良為97.11%),不良率長期保持在1%以內(nèi),且2019年6月末單季年化不良凈生成率僅為0.09%,處于極低水平。郵儲銀行不良率水平低的原因可以從其貸款結(jié)構(gòu)和風控水平兩方面去解釋,一方面郵儲銀行信貸業(yè)務以個人貸款為主、個貸以低風險的按揭貸為主、且公司貸款中高風險領域敞口較小,產(chǎn)能過剩行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等高風險行業(yè)貸款余額比重較低。同時從風控水平看,采取審慎管理原則,引進國外先進信貸管理技術(shù),嚴格把控企業(yè)信貸流程,單列小微企業(yè)授信政策指引,將不良控制在較低范圍內(nèi)。
此外,公司風險抵補能力較強,1H19撥備覆蓋率396.1%,高出五大行平均撥覆率211.6%184個百分點,且從自身歷史變化看撥覆率也是趨于提高的。從撥貸比情況看,公司撥貸比水平相對五大行平均則是偏低的,但近年來與五大行平均水平的差距在不斷縮小。1H19撥貸比為3.23%,高于五大行平均3.05%撥貸比18bp。較強的撥備覆蓋程度夯實了公司風險抵補能力,同時后續(xù)也有進一步反哺利潤的空間。
期待后續(xù)科技賦能挖掘潛力。公司持續(xù)加大在IT領域的投入,2018年IT投入72億元,占營收比例2.75%,未來計劃將信息科技投入占營業(yè)收入比例提升至3%,通過科技發(fā)展帶動公司深化轉(zhuǎn)型,期待科技賦能后公司經(jīng)營效率的持續(xù)提升。
預計全年業(yè)績保持平穩(wěn)高增,凈利潤在16%-18%,是具有成長性的大行。3Q19郵儲銀行業(yè)績持續(xù)保持靚麗,營收同比增7.14%,歸母凈利潤同比+16.22%,不良率0.83%,撥備覆蓋率391%,財務表現(xiàn)持續(xù)保持平穩(wěn)靚麗。同時根據(jù)公司招股意向書,預計2019年公司營收同比區(qū)間在6-7%,歸母凈利潤同比區(qū)間在16-18%,扣非后歸屬公司普通股股東的凈利潤增速在10.4%-12.5%,總體成長性較高,高于五大行平均增速。
AH溢價不一樣:A股定價更合理
郵儲銀行A股定價較H股溢價率不高,且零售稟賦有望后期獲得更高的A股估值溢價。1)從近期回A的幾家上市銀行看,郵儲銀行A股定價溢價率較低、僅為25%(V.S.渝農(nóng)商行95%,浙商銀行35%,AH市場平均溢價水平25%)。2)郵儲銀行的H股表現(xiàn)顯著優(yōu)于市場及板塊。H股市場郵儲銀行和可比銀行長期保持30%的溢價水平,股價年初至今漲幅25%,高于同業(yè)。3)A股銀行板塊內(nèi)估值分化明顯,零售銀行有明顯的估值溢價。目前2019年對應銀行板塊平均PB為0.7倍,平安銀行(000001,股吧)PB為1.24倍,招行PB為1.7倍,均有一定的估值溢價,年初以來漲幅明顯高于板塊。郵儲銀行具有天然的零售銀行稟賦,后期潛能釋放有望帶來更高的估值溢價。
同時從業(yè)績增長和分紅角度看,郵儲銀行的定價也具有合理性。1)業(yè)績增長角度:郵儲銀行定價為5.5元/股,對應2019年6月30日的每股凈資產(chǎn),公司三季度末的每股凈資產(chǎn)為5.71元,年底業(yè)績將進一步增厚。2)分紅角度:郵儲銀行近年來分紅比例逐年提高(2016-2018年分紅比例分別為15%、25%、30%),高于同業(yè)平均,對應的股息率水平接近4.5%,處于大行平均水平。
發(fā)行方案不一樣:戰(zhàn)略配售護航后市表現(xiàn)
戰(zhàn)略配售起到壓艙石作用。郵儲銀行戰(zhàn)略配售數(shù)量約占發(fā)行總量的40%,獲配股票鎖定期不低于12個月,且戰(zhàn)略投資者均為有意愿長期持股的有較強資金實力的投資者,起到了壓艙石的作用,是后市表現(xiàn)穩(wěn)定的重要支撐,此外,郵儲銀行本次網(wǎng)下發(fā)行也安排了鎖定期,70%的網(wǎng)下配售股份的鎖定期為6個月。行使"綠鞋"后,發(fā)行總量中有近45%實現(xiàn)分期鎖定(戰(zhàn)略配售投資者(占發(fā)行總量的34.8%)鎖定一年,網(wǎng)下投資者獲配部分的70%(占發(fā)行總量的9.9%)鎖定6個月),可有效減小流通盤帶來的拋壓,有效平抑市場波動。
綠鞋機制帶來不一樣:43億綠鞋資金和穩(wěn)定股價承諾,平抑波動
綠鞋機制平抑市場波動。郵儲銀行引入綠鞋機制,新股發(fā)行后30天之內(nèi),如果股價出現(xiàn)低于發(fā)行價的情況,將有43億的綠鞋資金入場。10年來A股僅有3單IPO設置了綠鞋:工商銀行(2006年)、農(nóng)業(yè)銀行(2010年)和光大銀行(2010年),均在上市30天內(nèi)全額執(zhí)行,在"綠鞋"行使期內(nèi)股價均表現(xiàn)良好,平均股價漲幅超過10%。
集團、高管出具穩(wěn)定股價承諾。郵政集團、公司自身還有董事、高管做出穩(wěn)定股價承諾:上市三年內(nèi),如果A股股價連續(xù)20個交易日低于最近一期經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn),會買入股票,每次買入的金額不低于5,000萬。單次穩(wěn)定股價操作結(jié)束以后的第121個交易日開始,如果再次出現(xiàn)同樣的情況,則會再次啟動穩(wěn)定股價的操作。
投資建議
投資建議:郵儲銀行為全國營業(yè)網(wǎng)點數(shù)最大、覆蓋面最廣的大型零售商業(yè)銀行。零售特色鮮明,負債端有較深的護城河,資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異,盈利能力逐步提升,是具有差異化特色的國有大行?傮w看,郵儲銀行估值的安全邊際高,看好郵儲銀行未來的穩(wěn)健、持續(xù)的收益。
【免責聲明】本文僅代表合作供稿方觀點,不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作,風險請自擔。
【免責聲明】本文僅代表作者本人觀點,與和訊網(wǎng)無關(guān)。和訊網(wǎng)站對文中陳述、觀點判斷保持中立,不對所包含內(nèi)容的準確性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保證。請讀者僅作參考,并請自行承擔全部責任。
最新評論