管理層收入該不該與公司市值掛鉤？

是激勵(lì)機(jī)制，也難免滋生問(wèn)題。

“民生銀行(600016,股吧)董事會(huì)已經(jīng)超齡服役。將來(lái)誰(shuí)主持民生大局我都支持，但以董事長(zhǎng)為首的管理層的收入，必須與公司市值掛鉤。”6月5日，在民生銀行董事會(huì)換屆前夕，該行明星股東/現(xiàn)任非執(zhí)行董事、巨人網(wǎng)絡(luò)(002558,股吧)董事長(zhǎng)史玉柱在微博發(fā)聲。

此言一出，立刻引發(fā)網(wǎng)友熱議。有支持者表示“收入與貢獻(xiàn)匹配是基礎(chǔ)�！庇蟹磳�(duì)者表示“不按業(yè)績(jī)么，按市值好象哪里不對(duì)�！币灿谐怨先罕姳硎尽笆兄等绻�一直跌，董事長(zhǎng)是不是應(yīng)該倒貼錢(qián)�！�

事實(shí)上，上市公司高管薪酬問(wèn)題始終都是市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)之一。那么，管理層收入到底該不該與公司市值掛鉤？

正方：兩者掛鉤是常見(jiàn)的市場(chǎng)化激勵(lì)機(jī)制，一定場(chǎng)景下利大于弊

高管薪酬問(wèn)題一直是業(yè)界和學(xué)術(shù)界的熱點(diǎn)話(huà)題，一方面是近年來(lái)天價(jià)薪酬事件博人眼球，另一方面薪酬作為最基本的高管激勵(lì)手段，與公司的業(yè)績(jī)有著非常重要的聯(lián)系。金融危機(jī)期間，我們也看到太多關(guān)于薪酬的報(bào)道，華爾街為了牟取暴利不惜為管理層或基金管理者開(kāi)出天價(jià)薪酬，比如，即使在危機(jī)之下，AIG集團(tuán)還是能將1700億美元的援助劃出三分之一分于高管。

這類(lèi)新聞對(duì)于普通人而言會(huì)感到憤怒，但對(duì)于相關(guān)研究者而言可能更多的還是困惑，盡管關(guān)于薪酬制定規(guī)則的理論不斷地發(fā)展演進(jìn)，但似乎理論界還沒(méi)有達(dá)成一致地結(jié)論。并且，業(yè)界和學(xué)界還存在兩種截然不同地論調(diào)，媒體總是過(guò)度渲染薪酬制度地不合理，引導(dǎo)輿論，而學(xué)界則力圖證實(shí)何種制度才是符合企業(yè)和股東利益的。不過(guò)，研究還是圍繞著信息不對(duì)稱(chēng)理論，從一個(gè)底層邏輯出發(fā)，理想地認(rèn)為薪酬激勵(lì)對(duì)于企業(yè)業(yè)績(jī)的提升具有顯著的作用。

在筆者看來(lái)，要探討薪酬制度的合理離不開(kāi)對(duì)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的分析，一方面，以市值為根據(jù)的薪酬制定策略雖然表面上看來(lái)是將管理層與股東的利益相統(tǒng)一，從而有利于調(diào)動(dòng)管理層的積極性，為公司和股東創(chuàng)造更多的價(jià)值。但這種觀點(diǎn)沒(méi)能關(guān)注到當(dāng)前我國(guó)公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀。國(guó)泰安數(shù)據(jù)顯示，3000多家A股上市公司中，有三分之一左右的公司是屬于兩權(quán)合一的，即總經(jīng)理和董事長(zhǎng)是同一個(gè)人，這意味著即使沒(méi)有與市值掛鉤的薪酬激勵(lì)措施，管理層也是有拉升公司股價(jià)的動(dòng)機(jī)。而剩余的三分之二兩職分離的上市公司中，也有大部分是國(guó)有上市公司，根據(jù)一些學(xué)者的研究，國(guó)有上市公司的管理層任命更多依靠“關(guān)系”，而非“業(yè)績(jī)”，也就是說(shuō)業(yè)績(jī)并不成為其主要的收入來(lái)源，管理層更容易通過(guò)建立“商業(yè)帝國(guó)”，通過(guò)擴(kuò)大權(quán)利范圍去實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益。

而另一方面，否定市值為根據(jù)的薪酬制定策略顯然也在理論上站不住腳，畢竟委托代理問(wèn)題的研究已經(jīng)充分表明，管理層的利益訴求與股東之間是存在一定差距的，缺乏統(tǒng)一的利益目標(biāo)很容易造成經(jīng)營(yíng)上的問(wèn)題。

那么在這樣情況下，什么樣的選擇才是合理的呢，筆者認(rèn)為應(yīng)視情況而定，并不存在統(tǒng)一的規(guī)范。根據(jù)我國(guó)發(fā)展現(xiàn)狀來(lái)看，不管是公司治理框架還是薪酬制定的策略都是照搬照抄西方的套路，實(shí)際上，在不少問(wèn)題上，我們還是應(yīng)該立足本國(guó)國(guó)情。首先要明確，以市值為根據(jù)制定薪酬的目的在于統(tǒng)一股東與管理層利益，因此其前提應(yīng)該為其利益明顯的不一致，也就是說(shuō)首先需要是兩職分離的企業(yè)去這樣設(shè)置，當(dāng)然，不是說(shuō)現(xiàn)有的兩職分離企業(yè)都可以，因?yàn)閮陕毞蛛x也有一個(gè)利弊的選擇，比如，國(guó)有兩職分離對(duì)業(yè)績(jī)并沒(méi)有什么顯著影響，但由于國(guó)有股權(quán)的特殊性，實(shí)行市值標(biāo)準(zhǔn)的薪酬也是比較合理的，相反，市場(chǎng)對(duì)于民營(yíng)企業(yè)兩職合一是較為看好的，因此，是否設(shè)置市值標(biāo)準(zhǔn)的薪酬意義并不大。

其次，看企業(yè)的發(fā)展時(shí)期，不少基于生命周期理論的研究證實(shí)在企業(yè)的初期，管理層對(duì)于企業(yè)的意義更像乘務(wù)員，根據(jù)乘務(wù)員理論，管理層對(duì)企業(yè)有很強(qiáng)的責(zé)任心，其希望通過(guò)企業(yè)的成功彰顯自身的價(jià)值，但到了企業(yè)的成熟期，管理層的成功訴求便不再明顯，因此，在成熟期實(shí)行市值標(biāo)準(zhǔn)的薪酬制度對(duì)于提升管理層積極性有著較大作用的。

總的來(lái)說(shuō)，制定與市值掛鉤的薪酬制度不一定有效，但在一些場(chǎng)景下是利大于弊的，特別是市值作為公司價(jià)值的體現(xiàn)，有賴(lài)于管理層的決策經(jīng)營(yíng)，兩者掛鉤，是當(dāng)前比較常見(jiàn)的市場(chǎng)化的激勵(lì)機(jī)制。筆者看來(lái)，市值掛鉤的薪酬制度應(yīng)更專(zhuān)注長(zhǎng)期效益，避免管理者從短期資本市場(chǎng)牟利。

財(cái)經(jīng)評(píng)論人 盤(pán)和林 編輯 孫勇 校對(duì) 李世輝

反方：相比掛鉤市值，更應(yīng)該掛鉤的是公司業(yè)績(jī)

史玉柱提出這樣的建議，顯然是反映了部分投資者的心聲的。畢竟管理層的收入問(wèn)題是市場(chǎng)非常敏感的一個(gè)問(wèn)題，而從最近幾年上市公司管理層的收入來(lái)看，確實(shí)讓投資者感到心寒。一方面是投資者在二級(jí)市場(chǎng)上虧損嚴(yán)重；另一方面是上市公司的管理層卻拿著高額的薪酬，而且有的上市公司業(yè)績(jī)一般，甚至虧損，但管理層仍然拿著高薪。這種局面，顯然是投資者不愿意看到的，而且管理層拿著這種高薪也不盡合理。

也正因如此，史玉柱的建議有其合理性的一面。通過(guò)將管理層的收入與市值掛鉤，可以讓管理層更多地關(guān)心公司股票的走勢(shì)，把管理層的利益與投資者的利益緊密地結(jié)合在一起。而不是像當(dāng)下某些公司的高管，完全對(duì)公司股票的走勢(shì)置之不理，絲毫不關(guān)心投資者的利益。因此，史玉柱的建議在很大程度上反映了二級(jí)市場(chǎng)投資者的心聲。由于史玉柱本身也是民生銀行的股東，所以，史玉柱提出這樣的建議也是可以理解的。

但史玉柱的建議卻并不妥當(dāng)，或不完全妥當(dāng)。雖然史玉柱的建議代表了二級(jí)市場(chǎng)投資者的利益，但卻很容易讓公司管理層走向一個(gè)極端，即過(guò)度關(guān)注公司股價(jià)的走勢(shì)，一切以公司股價(jià)的走勢(shì)為中心。為此，不排除管理層與機(jī)構(gòu)之間形成內(nèi)幕交易，達(dá)到操縱公司股價(jià)的目的。通過(guò)操縱股價(jià)達(dá)到推高公司股價(jià)的目的。而這種操縱股價(jià)的做法，不僅嚴(yán)重違法，而且還在很大程度上增加了股票的投資風(fēng)險(xiǎn)。在公司業(yè)績(jī)不佳的情況下，一味推高股價(jià)，其投資風(fēng)險(xiǎn)的增加是顯而易見(jiàn)的。

而且對(duì)于管理層來(lái)說(shuō)，這種將管理層的收入與市值掛鉤的做法也不太公平。作為上市公司管理層，確實(shí)應(yīng)該關(guān)心公司股價(jià)的走勢(shì)，關(guān)心公司投資者的命運(yùn)，但公司股價(jià)的變動(dòng)在很大程度上是由市場(chǎng)來(lái)決定的，這是不以公司管理層的意志為轉(zhuǎn)移的。而作為公司管理層來(lái)說(shuō)，最主要的職責(zé)是搞好企業(yè)的經(jīng)營(yíng)，提高公司的效益。但公司業(yè)績(jī)的提高并不必然帶來(lái)公司股價(jià)的上漲，因此，在公司股價(jià)的變動(dòng)方面，管理層也是愛(ài)莫能助。因此，把管理層收入與公司股票市值掛鉤的做法，對(duì)于管理層來(lái)說(shuō)其實(shí)并不公平。

不僅如此，這種掛鉤還有可能起到負(fù)面作用。比如，股市進(jìn)入熊市的時(shí)候，絕大多數(shù)股票的價(jià)格是下跌的，這也意味著公司市值是縮水的。如果將管理層收入與市值掛鉤，這意味著管理層的收入也一定是縮水的。在這種情況下，管理層是不是可以不抓經(jīng)營(yíng)、不抓業(yè)績(jī)了呢？畢竟收入的下降是肯定的，管理層還努力個(gè)啥呢？

又比如，在管理層收入與市值掛鉤的背景下，也不排除上市公司盲目并購(gòu)、亂蹭熱點(diǎn)的可能性。結(jié)果收購(gòu)進(jìn)來(lái)一堆垃圾資產(chǎn)，成為企業(yè)發(fā)展的包袱。但這種做法，公司股票的市值在短期內(nèi)做上去了，管理層的收入也增加了，但因此留給公司發(fā)展的后患卻是很大的，甚至把公司拖垮。這種做法對(duì)公司的發(fā)展顯然沒(méi)有好處，只有壞處。

因此，史玉柱建議將管理層的收入與市值掛鉤，這是不可取的，或者說(shuō)是不完全可取的。當(dāng)然，目前上市公司管理層的收入分配不公平，這是一個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，這個(gè)問(wèn)題需要引起重視，也有必要與投資者的利益掛鉤。但管理層收入掛鉤的因素應(yīng)該是多方面的，而不單純只是與市值掛鉤。比如，還應(yīng)該與上市公司的業(yè)績(jī)掛鉤。這個(gè)應(yīng)該是最主要的。只有業(yè)績(jī)優(yōu)秀的上市公司管理層才能領(lǐng)取高額的薪酬收入，也只有業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的上市公司，其管理層的收入才能大幅增長(zhǎng)。在管理層收入與公司業(yè)績(jī)掛鉤的基礎(chǔ)上，再將管理層收入與市值掛鉤，這個(gè)顯然更加合理，也更有利于激發(fā)管理層搞好經(jīng)營(yíng)、提高上市公司業(yè)績(jī)，這對(duì)于公司的發(fā)展更加有利。

財(cái)經(jīng)評(píng)論人 皮海洲編輯 孫勇 校對(duì) 李世輝