業(yè)績(jī)平穩(wěn)，定位中小企業(yè)金融服務(wù)商
華夏銀行(600015,股吧)是北京市屬的全國(guó)性股份行，近年來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，資產(chǎn)規(guī)�？焖偬嵘�，19年及1Q20都保持兩位數(shù)增長(zhǎng)；營(yíng)收19年增速為17.3%，1Q20達(dá)20.94%；凈利潤(rùn)增速18年開(kāi)始保持在5%左右，較為平穩(wěn)。
打造“中小企業(yè)金融服務(wù)商”品牌，普惠小微貸款快速增長(zhǎng)，19年末普惠小微貸款余額突破1000億，同比增長(zhǎng)18.27%。加速零售轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略推進(jìn)，零售貸款占比從08年末10.94%提升至19年末26.86%，同時(shí)借助金融科技發(fā)展零售業(yè)務(wù)，19年末信用卡客戶(hù)數(shù)同比增長(zhǎng)6.12%，營(yíng)收同比增長(zhǎng)14.89%。
息差回升，未來(lái)下降空間有限
華夏銀行19年末證券投資占比高達(dá)29.72%，同時(shí)收益率在股份行中最高（4.47%主要是公司債券占比高），有利于支撐息差；華夏銀行的存款與負(fù)債成本在股份行中均處于低位（19年為1.85%\2.28%），且同業(yè)負(fù)債占比高，受益市場(chǎng)利率大降；1Q20凈息差為2.37%（測(cè)算值），處于股份行較好水平。整體來(lái)看，在行業(yè)息差收窄趨勢(shì)之下，華夏銀行凈息差未來(lái)下降幅度或小于行業(yè)平均值。
不良包袱逐步出清，資產(chǎn)質(zhì)量趨穩(wěn)
不良偏離度較高，風(fēng)險(xiǎn)加速暴露。華夏銀行16年末不良貸款偏離度高達(dá)225%，不良確認(rèn)和處置壓力非常大，19年末降至100%以下，但仍處于股份行較高水平，其逾期/（不良+關(guān)注）指標(biāo)呈同樣趨勢(shì)。近年來(lái)華夏銀行對(duì)不良貸款核銷(xiāo)力度十分之大，19年將逾期90天以上貸款都計(jì)入了不良，使得不良貸款（加回核銷(xiāo)）凈生成率大幅上升至2.54%。
總體資產(chǎn)質(zhì)量趨穩(wěn)。華夏銀行不良貸款經(jīng)加速暴露階段后，不良率升至18年末1.83%，19年末保持穩(wěn)定，1Q20略降至1.82%；撥備覆蓋率1Q20重回150%以上，在加大不良貸款暴露與核銷(xiāo)的背景下，其逾期貸款率連降三年，從16年末的高點(diǎn)4.72%下降至19年末的2.20%，同時(shí)不良高發(fā)的制造業(yè)+批發(fā)零售業(yè)貸款合計(jì)占比從16年末39.23%壓降至19年末27.45%，總體資產(chǎn)質(zhì)量趨穩(wěn)。
投資建議：息差有支撐，資產(chǎn)質(zhì)量趨穩(wěn)，“增持”評(píng)級(jí)
華夏銀行信用卡貸款余額占比在股份行中最低，19年末僅為8.99%，提升空間較大。信用卡是零售轉(zhuǎn)型的重要支點(diǎn)，華夏銀行明確將借助金融科技完善信用卡業(yè)務(wù)風(fēng)控模型，助力零售業(yè)務(wù)進(jìn)一步轉(zhuǎn)型。
我們運(yùn)用相對(duì)估值法對(duì)華夏銀行進(jìn)行估值。華夏銀行PB（LF）截止20年6月24日為0.45X，在上市股份行中處于低位。上市股份行20年6月24日的平均PB（LF）為0.83X，基于三大假設(shè)，我們給予其0.5X20PB目標(biāo)估值，對(duì)應(yīng)7.49元/股，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：風(fēng)險(xiǎn)提示：負(fù)債成本大幅上升；資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化；公司零售轉(zhuǎn)型不及預(yù)期。
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