銀行深度參與跨市場(chǎng)交易仍需時(shí)日

日前，央行和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布關(guān)于同意銀行間與交易所債券市場(chǎng)相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)開(kāi)展互聯(lián)互通合作的公告，標(biāo)志著我國(guó)債市互聯(lián)互通進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施“硬件聯(lián)通”的實(shí)質(zhì)階段。推動(dòng)債市互聯(lián)互通在歷經(jīng)前期制度規(guī)則的跨市場(chǎng)逐步統(tǒng)一后，作為服務(wù)債市的交易前臺(tái)和托管結(jié)算后臺(tái)的基礎(chǔ)設(shè)施也需要跨市場(chǎng)“架橋”后才能實(shí)現(xiàn)真正的“通車”，也因此，有人將此公告比作港珠澳大橋的施工啟動(dòng)聲明。

監(jiān)管思路轉(zhuǎn)向功能監(jiān)管

目前，我國(guó)債券交易以“銀行間市場(chǎng)”和“交易所市場(chǎng)”為主導(dǎo)雙頭并進(jìn)，這一格局始于1995年�！�327國(guó)債事件”后，出于控制風(fēng)險(xiǎn)的考慮，銀行退出了交易所債券市場(chǎng)，單獨(dú)成立了全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)，我國(guó)債市形成了兩市割裂的局面，交易所市場(chǎng)潛在的最大買家缺席20余年。

這一格局與長(zhǎng)期以來(lái)金融市場(chǎng)分業(yè)監(jiān)管的情況相契合。但隨著銀行間債券市場(chǎng)的發(fā)展，銀行間債券市場(chǎng)的債券余額占總債券市場(chǎng)的比值逐年升高，截至2019年占比已達(dá)到87%。為提升交易所市場(chǎng)的需求和活躍度，促進(jìn)債券市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展，我國(guó)開(kāi)始嘗試試點(diǎn)放開(kāi)，允許銀行在證券交易所參與債券交易�！岸�此次的公告意味著債市的互聯(lián)互通從制度規(guī)則的逐步統(tǒng)一走向債市基礎(chǔ)設(shè)施的互聯(lián)互通，真正實(shí)現(xiàn)了從交易到登記托管結(jié)算層面更具體、更具實(shí)質(zhì)性的突破”，國(guó)泰君安首席固收分析師覃漢對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示。

在國(guó)海證券(000750,股吧)研究所固定收益研究團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人靳毅看來(lái)，當(dāng)前我國(guó)債券市場(chǎng)飛速發(fā)展，“雙市場(chǎng)”體系已經(jīng)影響了金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率，也不能滿足我國(guó)金融市場(chǎng)提升競(jìng)爭(zhēng)力的要求。所以基于改革的緊迫性，央行、證監(jiān)會(huì)如今推進(jìn)兩個(gè)債券交易市場(chǎng)的“互聯(lián)互通”。在金融改革步入“深水區(qū)”的當(dāng)下，此舉應(yīng)當(dāng)被視為主管部門向前邁出的一大步，是我國(guó)金融監(jiān)管思路由“分業(yè)監(jiān)管”轉(zhuǎn)向“功能監(jiān)管”的重要標(biāo)志。

銀行深度參與交易所債市仍需時(shí)日

作為中國(guó)債券市場(chǎng)絕對(duì)的投資主力，商業(yè)銀行在債券市場(chǎng)有著舉足輕重的地位。截至6月末，我國(guó)債券市場(chǎng)托管余額107.7萬(wàn)億元，居世界第二；雖然近年來(lái)隨著各類金融產(chǎn)品等非法人機(jī)構(gòu)持有債券的比重在提高，但商業(yè)銀行目前的持債比重仍超過(guò)50%。在公告中的最后一條，特別指出各類銀行可以選擇通過(guò)互聯(lián)互通機(jī)制或者以直接開(kāi)戶的方式參與交易所債券市場(chǎng)現(xiàn)券協(xié)議交易。此舉將便于銀行在交易所市場(chǎng)開(kāi)展大額債券交易，利于提高交易所債市的活躍度。

靳毅表示，銀行參與協(xié)議交易，給予了銀行和其他市場(chǎng)主體同樣的交易方式，增加了交易的可能性，相當(dāng)于讓銀行和其他機(jī)構(gòu)站在了同一起跑線上，這是互聯(lián)互通最基礎(chǔ)的要求。協(xié)議交易和集合競(jìng)價(jià)的不同之處在于，集合競(jìng)價(jià)是零散的，因?yàn)橛写罅糠枪�開(kāi)標(biāo)的是不參與集合競(jìng)價(jià)的。尤其是在債券市場(chǎng)上，更多還是通過(guò)協(xié)議交易的方式，在確定對(duì)手方后一對(duì)一交易是主流，其他競(jìng)價(jià)能產(chǎn)生的交易量太小了。

覃漢則表示，銀行在交易所市場(chǎng)的債券交易不再僅限于“競(jìng)價(jià)交易”，銀行直接開(kāi)展大額債券交易將更為便利。以往銀行通過(guò)基金專戶在交易所債市進(jìn)行債券交易時(shí)，流程較長(zhǎng)且存在許多限制，銀行的交易需求因此受到抑制。預(yù)計(jì)兩個(gè)市場(chǎng)打通后，銀行將更多地通過(guò)自有賬戶進(jìn)行債券交易。

不過(guò)，鑒于銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好與銀行間市場(chǎng)更為契合，有觀點(diǎn)認(rèn)為，兩個(gè)市場(chǎng)打通后的初期，銀行進(jìn)入交易所債市參與投資交易的規(guī)模亦不會(huì)太大，銀行深入?yún)⑴c交易所債市需要漫長(zhǎng)過(guò)程。

“如果銀行在交易所市場(chǎng)參與度高的話，可以起到降低流動(dòng)性溢價(jià)的作用，從而壓低發(fā)行人的融資成本。但從目前的情況看，銀行深度參與交易所債市的動(dòng)力并不大，除非銀行自營(yíng)投資的資金充裕，且自身客戶拓展能力有限�！北本┮换�金公司從事債券投資人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示。

上述基金公司人士稱，銀行間市場(chǎng)的發(fā)行人信用資質(zhì)相對(duì)高，債券期限偏短期、平均發(fā)行利率比交易所的低，比較契合銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好和風(fēng)控能力。交易所市場(chǎng)的發(fā)行人資質(zhì)一般比銀行間的弱，有較寬的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)范圍，對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)管控的能力也有更高要求。

對(duì)于外資銀行而言，參與交易所市場(chǎng)則還有更長(zhǎng)的一段路。上海一外資行金融市場(chǎng)部人士對(duì)記者表示，在華外資行交易的人民幣債券主要就是國(guó)債、政策性金融債；投資公司類信用債的規(guī)模較少，即便有，也一般只投評(píng)級(jí)在AAA以上的短期債券，這些債券品種在銀行間市場(chǎng)就可滿足外資行的投資需求。因此，即便目前監(jiān)管已放開(kāi)外資行參與交易所債券，但實(shí)際參與度仍較低。

交易細(xì)節(jié)待明確

銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)的互聯(lián)互通近年來(lái)一直在推動(dòng)，只不過(guò)前期市場(chǎng)看到更多的是在制度規(guī)則方面的軟件聯(lián)通，如建立債券市場(chǎng)統(tǒng)一執(zhí)法機(jī)制、推動(dòng)公司信用類債券信息披露規(guī)則分類統(tǒng)一等。此次公告中提及的6家基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)互聯(lián)互通，則屬于硬件方面的聯(lián)通，有監(jiān)管部門人士曾將此公告形象地比作是港珠澳大橋的施工啟動(dòng)通知。

兩個(gè)市場(chǎng)硬件的互聯(lián)互通具體可分為交易前臺(tái)連接和托管結(jié)算后臺(tái)連接兩個(gè)部分。交易前臺(tái)的連接，是指外匯交易中心與滬深交易所交易平臺(tái)建立高效系統(tǒng)連接，提供交易服務(wù)。托管結(jié)算后臺(tái)的連接，是指中央結(jié)算公司、上清所和中國(guó)結(jié)算兩兩互相開(kāi)立名義持有人賬戶，建立高效系統(tǒng)連接，支持合格投資者實(shí)現(xiàn)“一點(diǎn)接入”交易結(jié)算。

有業(yè)內(nèi)人士曾對(duì)記者表示，債市基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)的聯(lián)通并不存在太多技術(shù)障礙，內(nèi)地和香港進(jìn)行債券通就有過(guò)實(shí)踐先例。不過(guò)，跨市場(chǎng)的債券發(fā)行、登記托管、清算結(jié)算、付息兌付等流程中還有諸多交易機(jī)制細(xì)節(jié)需要明確。

覃漢表示，根據(jù)公告，兩個(gè)市場(chǎng)要建立登記托管結(jié)算的后臺(tái)連接：中央結(jié)算公司、上清所和中國(guó)結(jié)算兩兩互相開(kāi)立名義持有人賬戶，支持投資者實(shí)現(xiàn)“一點(diǎn)接入”交易結(jié)算。但建立名義持有人賬戶也就意味著整個(gè)交易系統(tǒng)是不完全互聯(lián)互通的，兩個(gè)市場(chǎng)的資金和債券都不進(jìn)行跨市場(chǎng)流通。這種模式對(duì)投資者來(lái)說(shuō)操作更加簡(jiǎn)便，交易效率也較高，但對(duì)于涉及資金和債券交割的結(jié)算模式，公告中并沒(méi)有詳細(xì)說(shuō)明，還需等待兩邊場(chǎng)所出臺(tái)細(xì)則。

“由于目前銀行間和交易所的結(jié)算制度差別較大，銀行間市場(chǎng)的中央結(jié)算公司目前采用逐筆、實(shí)時(shí)、全額結(jié)算制度，上清所采用集中清算模式；而交易所市場(chǎng)主要采用凈額結(jié)算制度，兩市場(chǎng)通過(guò)何種結(jié)算模式來(lái)實(shí)現(xiàn)互聯(lián)互通還有待關(guān)注�！瘪麧h稱。

此外，據(jù)了解，出于穩(wěn)妥審慎推進(jìn)跨市場(chǎng)交易的考慮，目前跨市場(chǎng)互聯(lián)互通針對(duì)的交易類型是現(xiàn)券交易，跨市場(chǎng)的回購(gòu)業(yè)務(wù)暫未打通。亦有不少分析認(rèn)為，為以防銀行重蹈覆轍，銀行參與交易所債市預(yù)計(jì)仍會(huì)在債券投資品種、交易類型等方面設(shè)置較多風(fēng)控限制，但長(zhǎng)遠(yuǎn)看，兩個(gè)市場(chǎng)的打通必對(duì)債市長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展大有裨益。