如何構(gòu)建能穿越周期、實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健收益的組合，是每家理財(cái)子要面臨的考驗(yàn)。
截至目前，共有19家銀行理財(cái)子公司獲批開業(yè)，但近期債市波動(dòng)導(dǎo)致凈值化管理壓力激增，如何構(gòu)建能穿越周期、實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健收益的組合，是每家理財(cái)子要面臨的考驗(yàn)，畢竟理財(cái)客群的波動(dòng)容忍度暫時(shí)無法和“基民”畫上等號(hào)。
因此，越來越多理財(cái)子開始加碼“多資產(chǎn)”業(yè)務(wù)，試圖在控制組合波動(dòng)的前提下，通過全球多資產(chǎn)配置來穿越周期。據(jù)第一財(cái)經(jīng)記者統(tǒng)計(jì)，中信銀行(601998,股吧)早前發(fā)行了業(yè)內(nèi)第一只完全符合資管新規(guī)的多資產(chǎn)凈值型產(chǎn)品“雙贏全球多資產(chǎn)”，之后招銀理財(cái)（如招睿全球資產(chǎn)動(dòng)量）、工銀理財(cái)（如全球臻選混合）等的類似產(chǎn)品陸續(xù)發(fā)布，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，未來“多資產(chǎn)”產(chǎn)品在理財(cái)子產(chǎn)品中的占比將會(huì)攀升。
“目前除了現(xiàn)金管理類、純債類、‘固收+’產(chǎn)品，‘多資產(chǎn)’類產(chǎn)品正進(jìn)入大家視野，在凈值化轉(zhuǎn)型的下半場(chǎng)，迎來快速發(fā)展的契機(jī)�！毙陪y理財(cái)多資產(chǎn)投資條線總經(jīng)理宋飛對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，同固收類、權(quán)益類、另類產(chǎn)品一起，多資產(chǎn)類產(chǎn)品在成熟資管機(jī)構(gòu)是主力產(chǎn)品類型之一，“收益主要來源于三方面——大類資產(chǎn)配置、資產(chǎn)優(yōu)選、動(dòng)態(tài)調(diào)倉。當(dāng)前，前兩者更為重要。我們希望通過國內(nèi)固定收益、中資美元債、黃金、A股、港股、匯率、量化策略以及其他（包括REITs等）至少七大類資產(chǎn)類別來獲得多元化的收益，并通過不同資產(chǎn)之間的低相關(guān)性分散組合風(fēng)險(xiǎn)，以期帶給投資者穩(wěn)定收益�！�
“多資產(chǎn)”漸成發(fā)力重點(diǎn)
固定收益投資是銀行的優(yōu)勢(shì)項(xiàng)目，因此在多數(shù)理財(cái)子成立僅1年、凈值化轉(zhuǎn)型開始初期，依賴固有優(yōu)勢(shì)成了首選，多數(shù)理財(cái)子對(duì)權(quán)益的配置仍十分謹(jǐn)慎。據(jù)記者了解，多數(shù)理財(cái)子的權(quán)益部分占比僅5%。但是，當(dāng)“資金池”模式不再，想要實(shí)現(xiàn)理財(cái)客群所期待的穩(wěn)定凈值，理財(cái)子必須跨出“舒適圈”。
諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者哈里·馬科維茨曾說過，“資產(chǎn)配置多元化是投資的唯一免費(fèi)午餐”。因?yàn)橥顿Y者很難捕捉到作為“常勝將軍”的投資品。從2011年以來各類資產(chǎn)的表現(xiàn)來看，沒有任何單一資產(chǎn)可在不同年度持續(xù)上漲，資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)“漲跌輪動(dòng)”和“均值回歸”的特點(diǎn)。同時(shí)，單一資產(chǎn)的投資波動(dòng)劇烈，即使長(zhǎng)期累計(jì)收益不錯(cuò)的資產(chǎn)，投資過程中波動(dòng)也很大，投資者要承受較大的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。例如美股，過去10年累計(jì)回報(bào)表現(xiàn)最佳，但也有年度為負(fù)收益，單一投資美股波動(dòng)很大。
單一資產(chǎn)波動(dòng)巨大（數(shù)據(jù)來源：彭博）
宋飛認(rèn)為，對(duì)“多資產(chǎn)”產(chǎn)品而言，當(dāng)前兩個(gè)結(jié)論至關(guān)重要——一定不能僅僅局限在境內(nèi)做，全球布局能獲得更好的分散化效果；多資產(chǎn)投資中，底層資產(chǎn)的選擇非常重要。
這兩個(gè)結(jié)論是根據(jù)近10年的市場(chǎng)歷史表現(xiàn)回測(cè)而得出的。按照國內(nèi)銀行理財(cái)客戶目前相對(duì)較低的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，信銀理財(cái)多資產(chǎn)研究團(tuán)隊(duì)按照債券、股票、另類資產(chǎn)85%：10%：5%的穩(wěn)健組合比例作為基準(zhǔn)來測(cè)算，歷史數(shù)據(jù)覆蓋從2010年開始到現(xiàn)在，選擇了不同多資產(chǎn)組合（境內(nèi)、大中華區(qū)、亞洲、全球）作為標(biāo)的。
回測(cè)的多資產(chǎn)組合中的標(biāo)的（資料來源：信銀理財(cái)）
結(jié)果顯示，大中華區(qū)股債商品組合的平均收益曲線處于最高的位置，表征了中國經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)給投資者帶來的超額回報(bào)；隨后是亞洲股債商品和全球股債商品組合，雖然收益略遜大中華區(qū)的同策略表現(xiàn)，但更高的分散度帶來了更低的波動(dòng)水平；綜合來看，前三者的收益曲線基本都高于純境內(nèi)股債商品組合，風(fēng)險(xiǎn)特征上也表現(xiàn)得更為穩(wěn)健，這就說明了多資產(chǎn)不能僅僅局限在境內(nèi)做。
多資產(chǎn)投資中，底層資產(chǎn)選擇也非常重要。宋飛解釋稱，根據(jù)過去10年的回測(cè)，無論是國內(nèi)股債商品還是全球股債商品組合，主動(dòng)投資的歷史收益均遠(yuǎn)高于被動(dòng)投資。
那么擇時(shí)是否重要？同樣根據(jù)過去10年的回測(cè)，針對(duì)同樣的全球、國內(nèi)股債商品組合，根據(jù)擇時(shí)能力由強(qiáng)到弱的區(qū)分進(jìn)行多次測(cè)算，可以看到組合獲得的收益依次遞減，但互相之間的差距并不那么大，全球組合表現(xiàn)出的差距更小，且這種差異遠(yuǎn)不如底層資產(chǎn)選擇不同帶來的收益差別大。“可見，對(duì)于符合廣大投資者保守穩(wěn)健風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資組合而言，選好了底層資產(chǎn)后，頻繁擇時(shí)和調(diào)倉對(duì)于多資產(chǎn)組合意義不大，尤其是全球多資產(chǎn)組合。”宋飛對(duì)記者稱。
因此，在當(dāng)前階段，做好多資產(chǎn)投資，在他看來有幾個(gè)主要關(guān)鍵點(diǎn)——覆蓋境內(nèi)外的更多、低相關(guān)性的資產(chǎn)類別；每個(gè)資產(chǎn)類別內(nèi)要花力氣優(yōu)選資產(chǎn)和管理人；在現(xiàn)階段客戶單一低風(fēng)險(xiǎn)偏好下，避免把精力放在頻繁的擇時(shí)和調(diào)倉上。
把握“跨境套利”機(jī)遇
從更微觀的層面看，比起純國內(nèi)的資產(chǎn)配置，全球多資產(chǎn)配置有助于讓理財(cái)子將資金配置到“相對(duì)價(jià)值”更優(yōu)的資產(chǎn)上，例如當(dāng)中資美元債出現(xiàn)比境內(nèi)債券明顯的折價(jià)，或港股明顯被低估時(shí)，比起配置境內(nèi)債券或A股，轉(zhuǎn)為增配中資美元債和港股更有助于提高收益，近期理財(cái)子推出的“大中華”系列主題產(chǎn)品就是基于這樣的投資邏輯。
這一情況在今年已被演繹得淋漓盡致。今年3月全球“美元荒”來襲，眾多美元債價(jià)格一度“腰斬”。由于中資美元房企債已是高度國際化的品種，因此在這波“美元荒”下受沖擊較大。根據(jù)中金的研究，3月中旬中資房企美元債收益率拉闊超500BP（基點(diǎn)），導(dǎo)致市場(chǎng)中到期收益率高達(dá)30%～40%的債券比比皆是，中資美元城投債收益也出現(xiàn)飆升。
到了4月，在美聯(lián)儲(chǔ)無限QE、全球貨幣互換等措施的推動(dòng)下，中資美元債出現(xiàn)了一波配置黃金窗口期�！氨绕鹋渲镁硟�(nèi)債，當(dāng)時(shí)加倉中資美元債，包括金融、城投債，可獲得較為豐厚的利潤(rùn)�！彼物w稱。
據(jù)記者了解，銀行理財(cái)跨境投資主要通過QDII專戶、QDII公募基金的方式進(jìn)行，擁有QDII額度的理財(cái)子，也會(huì)通過額度直接投資相關(guān)標(biāo)的，其優(yōu)勢(shì)是投資更為及時(shí)；另外，目前理財(cái)子也傾向于利用兩地基金互認(rèn)來實(shí)現(xiàn)投資目標(biāo)，但這無法精準(zhǔn)擇券，且仍存在一定時(shí)間差。
“跨境套利”的概念也適用在A股和港股上。當(dāng)前的A-H股溢價(jià)指數(shù)飆升至147.2附近，創(chuàng)4年來新高。據(jù)記者了解，3月下旬，溢價(jià)指數(shù)飆升至130附近，大量境內(nèi)資金涌入港股，其中就包含了理財(cái)資金。從今年全年來看，北向資金凈流入1225.29元，但波動(dòng)明顯高于前兩年，且8月以來多數(shù)時(shí)間處于凈流出，而全年南向資金則高達(dá)4633.35億元，且不論市場(chǎng)情況如何，都保持穩(wěn)定攀升。
宋飛認(rèn)為，相較于A股，港股的估值有時(shí)的確更具吸引力，且一些新經(jīng)濟(jì)龍頭在香港上市，或者中概股到香港“二次上市”，使得投資者可以在香港買到以往買不到的新經(jīng)濟(jì)龍頭。如去年初次在香港上市的美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、小米等都是吸引南下資金的主力。港股還有一些A股沒有的標(biāo)的，例如物業(yè)管理行業(yè)的公司等。此外，相比起內(nèi)地銀行股，香港的本地銀行股派息率更高，這也是為何南向資金比起北向資金更常配置銀行股的原因之一。
當(dāng)前，“多資產(chǎn)”業(yè)務(wù)擴(kuò)容已是趨勢(shì)，但理財(cái)子在這方面面臨的挑戰(zhàn)并不小。比起基金公司，管理同樣的資產(chǎn)規(guī)模，理財(cái)子的人手明顯少了一大半，因此加強(qiáng)與委外機(jī)構(gòu)的合作勢(shì)在必行，這涉及到如何挑選合適管理人的問題；同時(shí)，如何提升理財(cái)子自身對(duì)于全球多資產(chǎn)的投研能力也至關(guān)重要。
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