經(jīng)濟最糟的時刻已經(jīng)過去，央行的操作也出現(xiàn)微妙的新變化。
人民銀行7月7日再度開展30億元逆回購操作。本周以來，央行已連續(xù)4天開展7天期30億元逆回購操作，一共凈回籠3780億元。100億規(guī)模以下的逆回購操作本不多見，連續(xù)四天30億元的地量操作更是屈指可數(shù)。業(yè)內(nèi)人士普遍認為，此舉釋放出貨幣政策從格外寬松轉(zhuǎn)向適度寬松、市場利率逐步回歸政策利率的信號，但并不意味著貨幣政策即將轉(zhuǎn)向。
據(jù)全國銀行間同業(yè)拆借中心，截至7月7日17：00，DR007加權(quán)平均利率報1.5643%，仍然顯著低于作為短期政策利率的央行逆回購操作利率2.1%。實際上，DR007加權(quán)平均利率與7天期逆回購利率倒掛已經(jīng)持續(xù)了3個多月，這并不是一個常態(tài)現(xiàn)象。
二者倒掛意味著，一級交易商從央行融入的資金，在銀行間市場以低于當初融入的成本融出，理論上這是不可持續(xù)的，但事實卻是，這一現(xiàn)象已持續(xù)數(shù)月。
DR007遠低于政策利率的情況此前也曾發(fā)生過。2020年4月，受疫情影響央行采取寬松貨幣政策，當時DR007與7天期逆回購利率也發(fā)生倒掛，隨著疫情緩和和經(jīng)濟好轉(zhuǎn)，央行收緊流動性，倒掛現(xiàn)象逐步消失。當時的情形或為接下來的資金利率變化路徑提供參考。
資金利率將逐步回歸常態(tài)
民生銀行(600016)首席經(jīng)濟學(xué)家溫彬表示，4月以來，受全面降準、央行上繳結(jié)存利潤、結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具持續(xù)發(fā)力、財政支出加快以及信貸需求不足等因素影響，市場流動性一直處于較為充裕的狀態(tài)，資金利率低位運行，以寬松的資金面穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)經(jīng)濟。
溫彬指出，目前資金利率低位運行已接近3個月，債市杠桿率較高。隨著經(jīng)濟進入修復(fù)階段，資金利率低位運行的必要性大大降低。為此，7月4日以來，央行連續(xù)進行30億元的逆回購縮量操作，更多是向市場傳遞未來資金利率將逐步回歸常態(tài)的信號，并間接給機構(gòu)加杠桿行為降溫，避免資金市場波動加大。
方正中期期貨國債期貨分析師牛秋樂也持有類似的觀點。他對記者表示，今年4月份以來DR007始終處于7天期逆回購利率之下運行，貨幣市場資金價格持續(xù)偏低。這導(dǎo)致金融機構(gòu)對于短期資金依賴度增大，金融市場杠杠水平提升，從而導(dǎo)致金融風(fēng)險有所加大。
牛秋樂指出，現(xiàn)在央行超常規(guī)縮量也是向市場傳達一個信號，貨幣政策操作模式開始發(fā)生變化，引導(dǎo)資金價格向政策利率回歸，邊際收緊市場資金面，也會帶動金融機構(gòu)調(diào)整杠桿水平。
資金利率回升并非貨幣政策轉(zhuǎn)向
5月金融數(shù)據(jù)大幅回暖或是央行邊際收緊流動性的底氣。人民銀行6月10日披露的數(shù)據(jù)顯示，5月人民幣貸款增加1.89萬億元，同比多增3920億元；社會融資規(guī)模增量為2.79萬億元，比上年同期多8399億元；5月末，廣義貨幣（M2）余額252.7萬億元，同比增長11.1%。不僅5月金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)靚麗，市場對6月金融數(shù)據(jù)也充滿信心，多家機構(gòu)認為6月新增貸款有望在總量和結(jié)構(gòu)上同時改善。
如果經(jīng)濟最糟糕的時點已經(jīng)過去，貨幣寬松的油門松一松也未嘗不可。中信證券(600030)研究所副所長明明表示，當前國內(nèi)局地疫情進入收尾階段，國民經(jīng)濟將進入全國性的疫后修復(fù)階段，這也意味著貨幣政策或?qū)⑦M入一個新階段——回歸本輪局部疫情前的寬信用目標。近日連續(xù)開展30億元逆回購操作，或指明后續(xù)貨幣政策從特殊模式向常規(guī)模式切換。
牛秋樂也認為，下半年的政策重心將轉(zhuǎn)向?qū)捫庞�，通過政策性、開發(fā)性金融工具助力專項債效果發(fā)揮，撬動基建增速水平回升，實現(xiàn)穩(wěn)經(jīng)濟穩(wěn)就業(yè)的目的。
國泰君安(601211)研究所宏觀首席分析師董琦表示，此次逆回購縮量幅度和持續(xù)時間均超預(yù)期，對短端利率和長端利率都會產(chǎn)生上行壓力，但下半年我國貨幣政策大基調(diào)仍是“寬貨幣+寬信用”的組合。就當前經(jīng)濟基本面和本輪信用擴張速度而言，未來短端和長端利率上行速度和幅度都相對有限。預(yù)計短端利率會重新回到政策利率附近波動，而長端利率則需要進一步觀察后續(xù)實體信貸需求回暖的持續(xù)性才能判斷。
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