央行短期頻繁變換逆回購操作量,或在強(qiáng)調(diào)“重價不重量”

2022-07-25 14:28:07 21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道  楊志錦

  導(dǎo)語:花式逆回購為哪般?

  央行再次變更逆回購操作量。

  7月25日,央行公告稱,為維護(hù)銀行體系流動性合理充裕,2022年7月25日人民銀行以利率招標(biāo)方式開展了50億元逆回購操作。期限為7天,中標(biāo)利率為2.1%,持平于上次。

  此次操作后,央行近7個工作日的操作量分別為:30億、120億、70億、30億、30億、30億、50億。這一操作量并無數(shù)學(xué)規(guī)律且變動頻繁,引起市場廣泛關(guān)注。市場認(rèn)為,這是央行在進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)“重價不重量”的貨幣政策新框架。

  逆回購操作新框架

  公開市場操作(OMO)是中央銀行吞吐基礎(chǔ)貨幣、調(diào)節(jié)市場流動性的主要貨幣政策工具。其中逆回購是近年來最常用的短期流動性調(diào)節(jié)工具,其操作頻率高且靈活。

  從今年6月下旬以來,7天逆回購操作量有三個明顯變化的階段:6月24日-6月30日,逆回購操作量上升至數(shù)百億,主要是應(yīng)對季末流動性偏緊的情況;7月1日-7月15日,逆回購操作量先降至100億,然后進(jìn)一步降至30億,市場分析目的主要是打擊套利交易、降債市杠桿;上周逆回購操作量先是增加至120億,然后降低至70億,然后再進(jìn)一步降至30億,7月25日本周一操作量則上升為50億。

  這樣的操作一反常態(tài)。自2016年2月建立公開市場每日操作常態(tài)化機(jī)制后,央行逆回購操作規(guī)模大多為100億的整數(shù)倍。2021年1月,央行公開市場操作量從100億降到50億,再降至20億,整體呈現(xiàn)縮量的態(tài)勢,市場利率也出現(xiàn)上升,債市杠桿也出現(xiàn)下降。

  相比而言,近期的逆回購操作數(shù)量并無明顯規(guī)律。“近期逆回購操作的變化頻率很快且沒有規(guī)律,在市場基本面及經(jīng)濟(jì)基本面都沒有明顯變化的情況下,這樣的數(shù)量變化看不到明確的指引信號。”滬上某大型公募基金公司基金經(jīng)理表示。

  中信證券(600030)首席宏觀分析師程強(qiáng)認(rèn)為,在流動性比較平穩(wěn)的時期,逆回購操作通常是100億,這100億的操作是常態(tài)。但近期操作規(guī)模從100億的整數(shù)倍變成10億的整數(shù)倍,且變動頻率增加,這可能代表央行貨幣政策操作采用了新的框架。

  程強(qiáng)進(jìn)一步表示,新框架下逆回購操作數(shù)量變化不能代表貨幣政策的轉(zhuǎn)向,可能只是為了更好地實(shí)現(xiàn)短期流動性均衡,逆回購利率、MLF利率和LPR等資金價格更能代表貨幣政策方向。

  或強(qiáng)調(diào)重價不重量

  在市場人士看來,這一政策方向即是央行一年多來頻繁強(qiáng)調(diào)的“重價不重量”。

  2021年2月,央行發(fā)布的《2020年四季度貨幣政策執(zhí)行報告》提出,判斷短期利率走勢首先要看政策利率是否發(fā)生變化,主要是央行公開市場7天期逆回購操作利率是否變化,而不應(yīng)過度關(guān)注公開市場操作數(shù)量。

  央行解釋稱,公開市場操作數(shù)量會根據(jù)財政、現(xiàn)金等多種臨時性因素以及市場需求情況靈活調(diào)整,其變化并不完全反映市場利率走勢,也不代表央行政策利率變化。

  光大證券(601788)首席固收分析師張旭表示,公開市場操作的一個重要作用是對銀行體系流動性進(jìn)行“削峰填谷”,例如當(dāng)銀行間流動性充裕時,央行傾向于凈回籠以“削峰”。由于央行通常不會完全削平波峰、填滿波谷,因此就會出現(xiàn)“央行凈回籠時資金寬裕、凈投放時資金趨緊”的現(xiàn)象。實(shí)際上,不是凈回籠導(dǎo)致資金寬裕,而是資金寬裕引發(fā)了凈回籠。因此,利用操作量所推斷出的結(jié)論時常與事實(shí)相反。

  除操作量外,目前市場比較關(guān)注的數(shù)量指標(biāo)包括流動性到期量、超儲率(超額準(zhǔn)備金率)甚至準(zhǔn)備金率的調(diào)整等。央行《2021年四季度貨幣政策報告》指出,我國金融機(jī)構(gòu)超儲率下降既是金融體系不斷發(fā)展的結(jié)果,也是央行貨幣政策調(diào)控機(jī)制不斷完善的表現(xiàn)。因此,當(dāng)前不宜單純根據(jù)超儲率判斷流動性松緊程度,更不能認(rèn)為超儲率下降就意味著流動性收緊。

  根據(jù)央行近一年來的反復(fù)強(qiáng)調(diào)看,無論是短期利率走向,還是貨幣政策取向,不應(yīng)過度關(guān)注數(shù)量指標(biāo),而要觀察價格指標(biāo)。數(shù)量指標(biāo)指向公開市場操作量、到期量、超儲率甚至存準(zhǔn)率,價格指標(biāo)則主要是逆回購利率、MLF利率以及DR007。

  “央行不可能在目前情況下自損政策公信力。合理推測,可能是因?yàn)榱鲃有员旧沓湓,市場預(yù)期也較為穩(wěn)定,所以更加精準(zhǔn)調(diào)控,或許是央行在嘗試逐步改變100億這樣一種相對機(jī)械的投放,而讓市場真正接受不看量、只看價的貨幣信號!天風(fēng)證券(601162)首席固收分析師孫彬彬表示。

  “重價不重量”的背后是貨幣政策調(diào)控框架逐步向價格型轉(zhuǎn)變,且政策利率體系逐步完善,政策利率的作用更加強(qiáng)化。

  人民銀行行長易綱在《中國的利率體系與利率市場化改革》一文中表示,經(jīng)過近30年來持續(xù)推進(jìn)利率市場化改革,目前我國已基本形成了市場化的利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制,以及較為完整的市場化利率體系。

  即主要通過貨幣政策工具調(diào)節(jié)銀行體系流動性,釋放政策利率調(diào)控信號,在利率走廊的輔助下,引導(dǎo)市場基準(zhǔn)利率以政策利率為中樞運(yùn)行,并通過銀行體系傳導(dǎo)至貸款利率,形成市場化的利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制,調(diào)節(jié)資金供求和資源配置,實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。

  孫彬彬續(xù)稱,貨幣政策中介目標(biāo)是寬信用,而寬信用前提在于寬貨幣,保持流動性高于合理充裕水平的目的就是要激發(fā)信用投放,提升社會融資需求。從政策邏輯考慮,只有觀察到社會信用回升漸入佳境,貨幣投放和流動性才會有所收斂,資金利率也才會上升。

(責(zé)任編輯:王曉雨 )
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